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俺们创业者都是贱骨头，不去寻求过安安稳稳的日子，却偏偏要去冲浪、去拼命。创业图的是什么？是公司里的“股权”。
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& _/ n" m' l5 M( z l) V 弟兄们教你一个字：Captable，这是一个恐怕在字典里都找不到的单词，却在创投和创业当中，无所不在、无时不用，什么意思呢？即创业公司里的“股份 拼骨图”。公司成长需要不断引入资金，每次拿了投资人的钱就要给人家股份，所以“股份比例”会随着公司不断的融资和扩大而变化。
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7 }/ P1 a! O* w7 L6 S2 o& l 让我们来一起来玩一盘Captable的游戏…不，做一道“应用题”：以创业为起点、上市为终点，把一个创业公司成长过程中的每一次股份变化都汇总起来，看看这“股份拼骨图” 是如何发生变化的？这里面究竟隐藏着什么样的玄机，嘿嘿。; `1 k. r) P2 p0 `# a) F! F
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假设1：一个创业公司从一个idea到上市要进行三次融资：
! A+ {) i0 W( S/ x: f. c9 z4 _, D A轮：证实模式；1 m; _1 ~( y% ?+ G- n0 ^9 N: F
B轮：发展、复制模式；
# T6 U. F3 @6 ?3 b8 @ C轮：形成规模，成为行业龙头，达到上市要求。7 h/ f3 P, l/ }2 j3 x3 d
" G- g! F1 f$ p. M% Y4 f 假设2：公司发展需要不断有精兵强将加入，公司要不断拿出股份给团队成员。
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假设3：每一轮VC的资本进来，公司大约要稀释25-40%。
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假设4：公司业绩发展好，每一轮融资的估值都是在前一轮价格的基础上往上翻番，这叫溢价，VC的术语叫作Up round；但是创业公司免不了风风雨雨出现坎坷，有时候公司的钱烧光了，业绩还没有起来，急需有人投资，这样的公司在谈判桌上没有份量，对方愿意投资，但是估值很低，甚至低于前一轮的价格，创业者别无选择，也只好认了打折价让新的投资人进来，这种情况叫Down round，有点“贱卖”的意思。4 K; R" A& U3 p) H; W' H, @5 m
* G! s( J' ?( T' n 好，让我们来看看黄马克公司的“股份拼骨图”吧：
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创业公司开张时应该发多少股票？这是很多创业者在成立公司时碰到的第一个现实问题。- a, @) ? i% Y, [
' R; \' _* k9 P' A( t& e1 ` 这个问题没有标准答案，建议初创团队先发约10，000，000股。在这个基础上，经过三次融资以及团队的期权，到上市的时候，公司的总股数会达到 100，000，000到150，000，000之间，如果上市时每股定价为8-10元，这家公司的市值会有8-10个亿，只要估值超过发行价，马上直逼 成为人人眼红的Billion dollar公司。
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把股数定一千万股还有一个原因，就是将来给员工发期权的时候，拿出0.5%来，对一家总股数是10，000，000的公司来说就是50，000股，而对一家总股份为100，000的公司，仅仅是500股，哪一个更加吸引人？！记住，将来给员工股份，别给百分比，给股数！3 r1 l/ ^9 a( ~" l; ?! R/ J
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原始股东结构' E8 g/ S/ l) n7 a) O8 H
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股东名单 股权类型 股份 股份比例
; }! n. I# ?6 } 黄马克/CEO 普通股 5,000,000 50%
8 l# ~) H( m; y* U+ V9 [+ y% j 刘比尔/CTO 普通股 3,000,000 30%
5 n7 g; M- p8 E+ A+ Q/ r 周赖利/COO 普通股 2,000,000 20% ---------------------------------------------------- D! z5 B3 G) l- u5 b
合计： 10,000,000 100%
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黄马克的公司凭其优秀的团队和独特的Idea，获得了VC的青睐。A轮融资是以Pre money 350万美金的价格融到了250万美金，Post money即600万美金，A轮投资人要求原有股东同意发15％期权给管理团队，公司员工持股计划在A轮投资完成前实施。黄马克搞到了VC的一笔大钱，团队还占将近60%的公司股份，运气真不错。* x5 n8 u+ I) ?6 v# ~7 @- Y0 h
0 Q! u X B3 R. t5 F2 t& N
A轮投资前，公司员工持股计划执行后的股权结构+ H$ M8 t6 m4 c7 p% S
$ M$ f5 V3 X% P) ?
股东名单 股权类型 股份 股份比例& C- Z! ]" e9 L- D8 T8 P/ ?
黄马克/CEO 普通股 5,000,000 42.50%
6 Q f1 K; h: m3 K) t: g" o 刘比尔/CTO 普通股 3,000,000 25.50%% O$ [2 S# f3 d4 [1 a* l+ t3 u
周赖利/COO 普通股 2,000,000 17.00%. z5 e" p/ O$ W$ t" b
员工持股 普通股 1,764,706 15.00%
8 Q5 _- t4 h2 i& t, d4 t& X/ T -----------------------------------------------------------; c# E& _3 j% y6 ?& s. }* d ?
合计： 11,764,706 100.00%
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一般来说，VC会要求员工持股计划在VC投资进来之前执行，这样VC就可以减少稀释。不过不能认为这是A轮VC自私，要知道B轮VC到时候也会要求在他们进来之前再执行一次员工持股计划，这时A轮VC和创始股东将一起稀释。
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员工的期权比例应该留多少？这个问题也是没有标准答案的，一般来说是5-15%。创业公司的原始股是很珍贵的，尽管它在很多人眼里并没有什么价值。
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A轮投资后公司（员工持股计划执行后）的股权结构
2 V4 m) q6 W' v* A, B, r; A+ f4 g# s, l a! A/ W
股东名单 股权类型 股份 股份比例
2 z5 ?7 X' R+ }7 i! \9 f! ? 黄马克/CEO 普通股 5,000,000 27.63%; H3 q% Z0 m: B
刘比尔/CTO 普通股 3,000,000 16.58%
/ x+ t2 K7 K6 t9 {5 }" l 周赖利/COO 普通股 2,000,000 11.05%
, e c8 V7 K u$ w. s0 W 员工持股 普通股 1,764,706 8.75%0 j5 r* U5 k* s# W
A轮投资人（领投方） 优先股 5,042,017 25.00%
& o+ e* S$ l6 a: C9 G% F A轮投资人（跟投方） 优先股 3,361,345 16.67%
X0 V* j4 U4 | -----------------------------------------------------------" ]7 F" v% W, q# b
合计： 20,168,067 100.00%, n2 j" ?: w& @0 B; B: B: q
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从表中可以看出，A轮融资有一个领头VC（Lead investor）和一个跟投VC。顾名思义，领投VC负责整个项目的谈判、尽职调查、法律文件……跟投VC跟从领投VC放点儿钱，不过有时候拖个跟投VC一起进来是有战略考虑的一步棋子，余言后述。
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即使有几个投资人同时参与这轮过融资，有人是领投、有人是跟投，但是他们被视作一个整体，他们签署同一份法律文件，享有同样的利益和义务。2 S" [+ {- X$ b1 p( @. w$ t
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唉，创业公司最大的问题是“不定性”，尤其是“证实模式”。瞧，虽然搞到了钱，但是黄马克的公司在A轮进来之后出现了管理和业务进展上的瓶颈，产品测试屡 屡出错，没有按时投放市场，收入也没有按预期进来，不久，A轮融资的钱已经烧光，而B轮投资谈判一拖再拖，B轮VC坚持B轮的Pre money为500万美金（低于A轮的Post money），B轮VC投入300万美金，Post money为800万美金，B轮投资人还要求给未来团队留10%的期权，而A轮VC投资条款约定在B轮融资时如果股价低于A轮的Post money，A轮VC不稀释(!!)……兵临城下，公司危在旦夕，黄马克和他的团队不得不拍板同意B轮VC的条件。. L D s+ r& V3 Y% f' |, q
! B& w5 G8 C- f6 Y! B2 H; I
B轮投资后公司（员工持股计划执行后）的股权结构
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, P. b, K: k: }' R. K- X/ h 股东名单 股权类型 股份 股份比例
2 B) F6 | O/ C" X' q& p; O2 K 黄马克/CEO 普通股 3,991,597 7.07%% S1 O5 P5 V- [$ L7 e0 i
刘比尔/CTO 普通股 2,394,958 4.24%
. Z3 G) a' q+ A" S% N 周赖利/COO 普通股 1,596,639 2.83%
! }! Y% X" R' {1 J 员工持股 普通股 3,781,513 6.70%
, p4 [2 X. Q" ^ A轮投资人 优先股（次级） 14,117,647 25.00%
u; `9 v# n# |& p A轮投资人 优先股（次级） 9,411,765 16.67%
5 C# d& R; E) r9 {8 L! t B轮投资人 优先股 21,176,471 37.5%
. x; D# ?8 J% z' U5 E- P -------------------------------------------------------
: F1 Z% g8 @! [7 I6 f: o 合计： 56,470,588 100.00%
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谢天谢地，公司还算命大，B轮VC的钱终于在A轮的钱烧光的那一天进来了，公司香火不断！
0 b6 Q' K2 A) Y) F. @; f) B# a) w( o% [3 A1 V/ D- ?2 s- k1 e" V1 S
请注意，A轮投资人的优先股现在被注明是“次级”。这是行规，最后进来的VC的优先级别是最高的，上一轮VC是“次级”优先，再上一轮的是“次次级”。这 些优先的级别在发生利益的时候就会生效，比如万一公司要清盘，破盆破罐破家当变卖回来的钱，最优先的VC先拿，有多的话，次级优先的VC拿，还有多，次次 级VC拿，最后剩下的，才是创业者的；还有一点：上表中A轮投资人的股份数比A轮时增加了很多，那是因为A轮有“反稀释”条款，为了维持B轮的“股份拼骨 图”的百分比，必须要么让创业者拿出一部分自己的股份给A轮VC，或者让A轮VC以0成本再获得一部分股份，这里选用的是A轮VC以0成本增获股份的方 法……想想心酸，创业者冲锋陷阵打江山，分利益时是最后一个，第一个支持创业者的早期VC，同样，分利的优先级别很低，相反的，IPO之前杀将进来的 VC，反而优先级别最高，坐等摘桃子吃，唉，兴许就是这个原因，很少有人愿意来支持早期的创业团队，大家都想搭乘你的IPO过山车，但愿这些优先的级别， 不会造就出一帮帮的阶级敌人哇！! j, B" i6 k, p1 a' i6 |
( ?% q B, S2 N/ @/ l3 D B轮融资完成之后，黄马克和他的团队吸取前车之鉴，调整策略，专注再专注，新进来的钱一分不乱花，该出手时才出手，全都用在了刀口上，结果一炮打响！这时 候VC们一个个终于都看清了机会，人人都愿意掏钱出来支持黄马克把公司迅速做大，于是公司的董事会决定融C轮，这轮融资以后公司差不多就得准备上市了。C 轮融资谈判特顺利，估值也很高，6个X，即B轮Post money的6倍，以4800万元的Pre money（800 x 6 = 4800）融了3000万元美金。当然，C轮的投资人也提出要增强核心的上市团队，比如引进了CFO、销售副总裁…期权池又增加了5%。# X7 T9 z' x$ G% Q* z9 z
5 @! T) r2 A& ` C轮投资后公司（员工持股计划执行后）的股权结构
. f- Q. b4 ?5 @, f- H9 @8 Y& ?2 R& t4 r, a1 r# O5 m$ D; z: V. W
股东名单 股权类型 股份 股份比例
2 l$ O2 q3 x$ Z" s. o$ N. C0 n! f8 L( D 黄马克/CEO 普通股 3,991,597 4.13%
s' p" N: ]( F$ m4 f/ @7 n# N 刘比尔/CTO 普通股 2,394,958 2.48%" X# n. g* I9 T7 U
周赖利/COO 普通股 1,596,639 1.65%
, U, Q0 `$ B3 _0 L 员工持股 普通股 6,753,649 6.99%5 I# c; N. U! k* u4 b% w: P/ p( ~1 x
A轮投资人 优先股（次次级） 14,117,647 14.62%/ u7 F$ M) g& T+ Z3 M# e; S# _8 }
A轮投资人 优先股（次次级） 9,411,765 9.74%
" i9 K* L8 [+ O B轮投资人 优先股（次级） 21,176,471 21.92%; y0 t2 j' w* B5 b i1 n
C轮投资人 优先股 37,151,703 38.46%/ W' w! j6 Z7 }, z: }9 u
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合计： 96,594,427 100.00%* C- M" d- t: ?6 w. O( L; `
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经受过考验的优秀团队、明确的目标、外加充足的资本，黄马克公司如虎添翼，IPO上市计划提到了议事日程之中，选定了上市的地点、承销商，确定了路演的行 程和策略，嘿嘿，蒸蒸日上的公司就是令人心旷神怡，更何况，上市之后公司里还要冒出一大串百万富翁……咱这就来给他们算算身价，瞅瞅他们未来的皮夹有多 厚，假设这家公司拿出了20%的股份去上市，每股价格8美元：/ ^2 I9 O$ h+ L# ?
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IPO时的股权结构
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- `6 [4 v; P) _8 h. a6 G 股东名单 股权类型 股份 股份比例
f: X0 ]9 F5 I1 s 黄马克/CEO 普通股 3,991,597 3.31%
% P$ m1 f. C; @ 刘比尔/CTO 普通股 2,394,958 1.98%! O3 _& Y$ L P( t
周赖利/COO 普通股 1,596,639 1.32%
8 P0 t1 e, q/ C% _4 }% u2 j; p# {# `5 @ 员工持股 普通股 6,753,649 5.59%" X7 ]$ E5 B! d
A轮投资人 普通股 14,117,647 11.69%3 P" ^2 t: _' e1 q! [
A轮投资人 普通股 9,411,765 7.79%
( k- D/ Q1 U' l4 o m( d1 s B轮投资人 普通股 21,176,471 17.54%, n3 h/ W: y1 w
C轮投资人 普通股 37,151,703 30.77%$ p' D6 w# k( Y5 M5 S
上市新发行股 普通股 24,148,607 20.00%% z# r: H+ } g; c' N8 U
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合计： 120,743,034 100.00%$ s2 F# _8 a. a
$ O0 {/ m5 u- l! L# k) K5 d 注意到没有，上市了，公司的股票优先级取消了，大家统统变成了“普通股”，因为公司上市了，创业时期的那些风险防范就没有必要了，VC们想的是尽快套现，把身上穿旧的衣服脱下来，扔给二级市场上让股民们去抢着穿去吧。
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看到了吧，创业真好，黄马克、刘比尔、周赖利身价都上千万美金了，这辈子全搞定了，吃喝是永远不用愁了！不过黄马克的团队要是在B轮的时候不栽跟斗，不被 A轮、B轮VC活活啃掉好几根肋骨，他们现在的身价可能要翻番了……不管怎样，黄马克还是好样儿的，创业的弟兄们好好向他学习吧！9 V& U. Y/ c/ a* e
7 B3 E) M& r: E6 W" U% B
几点补充说明：; p2 P1 M; r1 O, M
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1. 早期创业公司的企业价值是很难估计的，VC们也无非根据持股比例和投入资金倒算出来几个数字而已，并不意味公司真正“值”多少钱。但是，早期公司的股份是很宝贵的，创业者要珍惜。
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2. 创业公司的成长，反映在股价的升值。升值越快，融资时稀释就越少。当然，公司能很好地精打细算省钱，融资次数越少，稀释也越小。举个例子，创业初期花掉3 万块钱，等于差不多1%的公司股份，到了C轮以后，3万块钱连0.000005%都不到。所以，千万不要烧钱，能不找VC，最好别去找。创业者骨头要硬！
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. |% f' t& D" D1 y o3 J; \ 3. 以上IPO的估值是简单化了的，没有考虑公司的收入和利润规模。, o* c" A' q( ]5 u; S
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4. 创业公司的股权在上市前是不流通的，估值也讲不清楚，没有一个市场价格，给员工股份时如果用百分比，谁都说不清这25%、15%、1%. 0.1%......到底值多少钱。给他们股数吧，不管给了500股、5000股、50000股，你可以建议人家思考：等公司上市的时候股价如果是10元，简单一算就知道这些股份那时候大概会值多少钱。
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( @0 m, T& H$ A* e1 t% M 5. 前文提到“拖个跟投VC进来是有战略考虑的一步棋子”，解释一下：6 [4 M+ _8 i0 d" }8 O" Z. z
% p# G! Z" o! o4 p) t3 M 早期的VC投资和创业一样，切忌香火断了，只要公司能活着，就有希望存在。所以早期VC的一个重要任务是能把下一轮的VC引入公司。
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7 P+ @* E+ d/ d 也许你以为当你把A轮VC的钱烧光了，可以让A轮VC再砸点儿进来吧？不行，这回A轮VC再掏钱可没那么简单，VC是不能随便因为你钱用光了，再给你一笔 花去吧，那是违规的！具体地说，如果A轮是我投的，这轮的估值就是我认定的，那么B轮我就不能自己定价然后自己又放一笔钱进去。我必须找到第三方的新的领 投投资人来认价，在B轮中我不能领投但可以跟投。这是VC行业的规矩，不然的话，我可以A轮定价500万，B轮翻十倍变成5000万，C轮再来十倍成5个 亿......这是“内部交易”，不代表这家公司的“市场价格”。所以，VC投资的每一轮融资，都必须由新的第三方VC来认价。" u' Q4 I4 R9 D% F* y
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一是因为要“香火不断”，二是因为未来融资的“定价权”，所以我要在A轮的时候埋下伏笔，邀请一个VC跟着投一点儿钱，买张票跟我一起看你演戏，要是你演得不错，下场戏的票价说不定这位VC愿意来定，而我可以轻轻松松地跟投，接着看你继续表演。
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. R2 d; x0 d1 x【课后练习】) l# m9 k5 N. W5 g, M1 f
1. 假设黄马克的公司A轮融资进来以后业务发展顺利，B轮VC给了A轮Post money% s( }- c6 w+ ]1 g
的3倍估值，即600 X 3 = 1800万，投入250万，请计算B轮的Captable；
, }; I! E" M9 e0 @2. 根据你的B轮Captable计算C轮的Captable，估值同上，6个X，即B轮Post
1 o+ o$ F* v( O7 ? C# Q0 W% @4 q money的6倍，融进3000万美元；3 ^( C) O& T5 J. ^
3. 以同上条件计算IPO的Captable，即公司拿出了20%的股份去上市，每股价格3 @+ T0 r* k' L# O6 B# Q$ @7 C
为8美元。7 A1 [ h3 ]3 h
4. 比较一下，在你计算的IPO的Captable里，黄马克的身价比现在高多少？ |
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窥视卡
雷达卡
发表于 2011-11-27 23:01
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